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Boston (www.aktiencheck.de) - Seit den US-Wahlen im letzten Herbst waren die Anleger wie elektrisiert, doch nach meiner Erfahrung haben Präsidentenwechsel einem in die Jahre gekommenen Konjunkturzyklus noch nie neues Leben eingehaucht, so James Swanson, CFA, MFS Chief Investment Strategist.
Der derzeitige Aufschwung werde jetzt acht Jahre alt. Zum Vergleich: Im Schnitt hätten Konjunkturzyklen in den USA fünf Jahre gedauert, und der längste Zyklus aller Zeiten gerade einmal zehn. In den letzten Monaten habe sich das Weltwirtschaftswachstum etwas beschleunigt. Es gebe aber wenig Anzeichen dafür, dass dies mehr sei als ein kurzfristiges Zwischenhoch, in einem Zyklus mit vielen Auf und Abs. In den USA würden die Realeinkommen weniger stark steigen und die Gewinnmargen würden zurückgehen. Hinzu kämen einige schwache Frühindikatoren. Der Experte meine deshalb, dass Investoren über den Schutz ihres Kapitals nachdenken sollten - für den Fall, dass der Konjunkturzyklus plötzlich ende.
Sei der fast achtjährige Anstieg der Aktienkurse und der Bewertungen gerechtfertigt? Eindeutig ja. Seit März 2009 habe der S&P 500 Index etwa 250% Gesamtertrag verzeichnet, vor allem aus zwei Gründen: erstens wegen der weltweit extrem lockeren Geldpolitik nach der Bankenkrise, durch die die Erträge sicherer Anlagen so niedrig geworden seien, dass risikoreichere Titel plötzlich wesentlich attraktiver schienen als sonst. Und zweitens wegen der gestiegenen Gewinnmargen - die in diesem Konjunkturzyklus etwa 80 bis 90% höher gewesen seien als im Langfristdurchschnitt - und der höheren Cashflows.
Aber beides könnte schon bald zu Ende gehen. Die Notenbanken würden weniger expansiv. Die FED befinde sich in einem Zinserhöhungszyklus, und es steige der Druck auf die europäische Zentralbank und andere, ihr Quantitative Easing zu verringern. Die Gewinnmargen würden zurückgehen, weil internationale Unternehmen aufgrund der zurzeit wenig globalisierungsfreundlichen Politik weniger stark auf billige ausländische Arbeitskräfte zurückgreifen würden. Hinzu kämen steigende Kapitalkosten, da die Zinsen steigen würden. Wegen niedriger Investitionen hätten sich die Gewinnmargen zwar einigermaßen gehalten, doch schwäche dies auch den zukünftigen Produktivitätsanstieg.
Die Bilanzen grundsolider Unternehmen hätten sich zuletzt verschlechtert, da Fremdkapitalquote und Schuldendienstdeckungsgrad auf ein Niveau gestiegen seien, wie wir es letztmals vor dem Höhepunkt des US-Immobilienzyklus im Jahr 2007 gehabt hätten. All dies lasse Zweifel aufkommen, ob die Unternehmen ihre Gewinne tatsächlich so stark steigern könnten, dass die derzeit sehr hohen Bewertungen gerechtfertigt seien.
Natürlich könnten Aktien weiter steigen, aber die Investorenerträge würden sehr stark vom Einstiegszeitpunkt abhängen. Wer jetzt, bei einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 21 (gemessen an den Gewinnen der letzten zwölf Monate) in den S&P 500 einsteige, habe nur einen kleinen Puffer, wenn die derzeitige Euphorie nachlasse. Noch deutlicher werde dies, wenn man das durchschnittliche KGV der letzten 40 Jahre betrachte, das nahe 16 liege. Small Caps und Substanzwerte seien sogar noch teurer. Ihre KGVs würden sich Allzeithochs nähern.
In der Vergangenheit seien die Erträge meist niedrig gewesen, wenn man Aktien zu überdurchschnittlichen Bewertungen gekauft habe. Hinzu komme, dass der durchschnittliche Aktienpreisrückgang während einer Rezession nach Angaben von Ned Davis Research 24% betrage (seit dem letzten Höchststand). Manchmal würden die Kurse sogar noch stärker fallen. Während der internationalen Finanzkrise habe der S&P 500 fast 57% nachgegeben, bis er im März 2009 seinen Tiefststand erreicht habe.
Wie eingangs gesagt, habe der Markt in diesem Herbst zu einem Aufschwung angesetzt, als sich der Weltwirtschaftsausblick verbessert habe. Als dann ein neuer US-Präsident gewählt worden sei, der eine Reflationspolitik mit Steuersenkungen, Infrastrukturausgaben und aufsichtsrechtlichen Reformen angekündigt habe, habe sich die Kursrally weiter beschleunigt. Eine der größten Sorgen der Experten sei aber, dass die Marktteilnehmer zurzeit vom besten aller denkbaren Szenarien ausgehen und die vielen Risiken ausblenden würden, während sie die Reflationsgeschichte nur zu gerne glauben würden.
Auch Präsident Trump müsse sich damit abfinden, dass in Washington die Mühlen bestenfalls langsam und schlechtestenfalls überhaupt nicht mahlen würden. Selbst wenn ein Gesetz verabschiedet sei, könne es Monate oder Jahre dauern, bis die Infrastrukturprojekte tatsächlich in Gang kämen - denn sie würden langwierige Genehmigungsverfahren und Umweltverträglichkeitsprüfungen erfordern. Das schwäche die Stärkung der Konjunktur.
Da der Kongress alle zwei Jahre neu gewählt werde, habe der neue Präsident realistisch gesehen nur etwa 18 Monate Zeit, um seine wichtigsten Gesetzesvorhaben durchs Parlament zu bringen. Danach würden sich die Mitglieder des Repräsentantenhauses mit ihrer Wiederwahl beschäftigen, was das politische System weiter bremse. An den Märkten scheine man aber damit zu rechnen, dass große Konjunkturprogramme bereits in diesem Jahr wirken würden. Der Experte glaube, dass man sie erst später spüre - und auch nicht so stark wie die Kurse glauben machen würden.
Ein letzter Punkt: Es sei nicht einfach, das Ende eines Konjunkturzyklus zu prognostizieren. Es gebe aber eine Reihe von Warnsignalen, auf die er achte und die zurzeit, wenn auch in unterschiedlichem Maße, relevant seien:
1. abnehmende Gewinnmargen und abnehmender Anteil der Gewinne am BIP 2. deutlich mehr Fusionen und Übernahmen 3. steigende Zinsen 4. ein starker US-Dollar 5. eine "Story", die trotz nachlassender Fundamentaldaten ein Andauern des Zyklus rechtfertige 6. mangelnde private Investitionen 7. deutlicher Anstieg der Unternehmens- und Verbraucherkredite.
Der Experte könne nicht prognostizieren, ob der Markt 2017 steige oder falle. Angesichts der äußerst hohen Bewertungen sollten sich Investoren aber vielleicht mit dem Thema Kapitalschutz befassen. In diesem außergewöhnlichen Konjunkturzyklus habe man viel verdient. Kurzfristig noch mehr zu verdienen, könnte aber schwierig werden. (Ausgabe Februar 2017) (14.02.2017/ac/a/m)
Der derzeitige Aufschwung werde jetzt acht Jahre alt. Zum Vergleich: Im Schnitt hätten Konjunkturzyklen in den USA fünf Jahre gedauert, und der längste Zyklus aller Zeiten gerade einmal zehn. In den letzten Monaten habe sich das Weltwirtschaftswachstum etwas beschleunigt. Es gebe aber wenig Anzeichen dafür, dass dies mehr sei als ein kurzfristiges Zwischenhoch, in einem Zyklus mit vielen Auf und Abs. In den USA würden die Realeinkommen weniger stark steigen und die Gewinnmargen würden zurückgehen. Hinzu kämen einige schwache Frühindikatoren. Der Experte meine deshalb, dass Investoren über den Schutz ihres Kapitals nachdenken sollten - für den Fall, dass der Konjunkturzyklus plötzlich ende.
Sei der fast achtjährige Anstieg der Aktienkurse und der Bewertungen gerechtfertigt? Eindeutig ja. Seit März 2009 habe der S&P 500 Index etwa 250% Gesamtertrag verzeichnet, vor allem aus zwei Gründen: erstens wegen der weltweit extrem lockeren Geldpolitik nach der Bankenkrise, durch die die Erträge sicherer Anlagen so niedrig geworden seien, dass risikoreichere Titel plötzlich wesentlich attraktiver schienen als sonst. Und zweitens wegen der gestiegenen Gewinnmargen - die in diesem Konjunkturzyklus etwa 80 bis 90% höher gewesen seien als im Langfristdurchschnitt - und der höheren Cashflows.
Aber beides könnte schon bald zu Ende gehen. Die Notenbanken würden weniger expansiv. Die FED befinde sich in einem Zinserhöhungszyklus, und es steige der Druck auf die europäische Zentralbank und andere, ihr Quantitative Easing zu verringern. Die Gewinnmargen würden zurückgehen, weil internationale Unternehmen aufgrund der zurzeit wenig globalisierungsfreundlichen Politik weniger stark auf billige ausländische Arbeitskräfte zurückgreifen würden. Hinzu kämen steigende Kapitalkosten, da die Zinsen steigen würden. Wegen niedriger Investitionen hätten sich die Gewinnmargen zwar einigermaßen gehalten, doch schwäche dies auch den zukünftigen Produktivitätsanstieg.
Natürlich könnten Aktien weiter steigen, aber die Investorenerträge würden sehr stark vom Einstiegszeitpunkt abhängen. Wer jetzt, bei einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 21 (gemessen an den Gewinnen der letzten zwölf Monate) in den S&P 500 einsteige, habe nur einen kleinen Puffer, wenn die derzeitige Euphorie nachlasse. Noch deutlicher werde dies, wenn man das durchschnittliche KGV der letzten 40 Jahre betrachte, das nahe 16 liege. Small Caps und Substanzwerte seien sogar noch teurer. Ihre KGVs würden sich Allzeithochs nähern.
Wie eingangs gesagt, habe der Markt in diesem Herbst zu einem Aufschwung angesetzt, als sich der Weltwirtschaftsausblick verbessert habe. Als dann ein neuer US-Präsident gewählt worden sei, der eine Reflationspolitik mit Steuersenkungen, Infrastrukturausgaben und aufsichtsrechtlichen Reformen angekündigt habe, habe sich die Kursrally weiter beschleunigt. Eine der größten Sorgen der Experten sei aber, dass die Marktteilnehmer zurzeit vom besten aller denkbaren Szenarien ausgehen und die vielen Risiken ausblenden würden, während sie die Reflationsgeschichte nur zu gerne glauben würden.
Auch Präsident Trump müsse sich damit abfinden, dass in Washington die Mühlen bestenfalls langsam und schlechtestenfalls überhaupt nicht mahlen würden. Selbst wenn ein Gesetz verabschiedet sei, könne es Monate oder Jahre dauern, bis die Infrastrukturprojekte tatsächlich in Gang kämen - denn sie würden langwierige Genehmigungsverfahren und Umweltverträglichkeitsprüfungen erfordern. Das schwäche die Stärkung der Konjunktur.
Da der Kongress alle zwei Jahre neu gewählt werde, habe der neue Präsident realistisch gesehen nur etwa 18 Monate Zeit, um seine wichtigsten Gesetzesvorhaben durchs Parlament zu bringen. Danach würden sich die Mitglieder des Repräsentantenhauses mit ihrer Wiederwahl beschäftigen, was das politische System weiter bremse. An den Märkten scheine man aber damit zu rechnen, dass große Konjunkturprogramme bereits in diesem Jahr wirken würden. Der Experte glaube, dass man sie erst später spüre - und auch nicht so stark wie die Kurse glauben machen würden.
Ein letzter Punkt: Es sei nicht einfach, das Ende eines Konjunkturzyklus zu prognostizieren. Es gebe aber eine Reihe von Warnsignalen, auf die er achte und die zurzeit, wenn auch in unterschiedlichem Maße, relevant seien:
1. abnehmende Gewinnmargen und abnehmender Anteil der Gewinne am BIP 2. deutlich mehr Fusionen und Übernahmen 3. steigende Zinsen 4. ein starker US-Dollar 5. eine "Story", die trotz nachlassender Fundamentaldaten ein Andauern des Zyklus rechtfertige 6. mangelnde private Investitionen 7. deutlicher Anstieg der Unternehmens- und Verbraucherkredite.
Der Experte könne nicht prognostizieren, ob der Markt 2017 steige oder falle. Angesichts der äußerst hohen Bewertungen sollten sich Investoren aber vielleicht mit dem Thema Kapitalschutz befassen. In diesem außergewöhnlichen Konjunkturzyklus habe man viel verdient. Kurzfristig noch mehr zu verdienen, könnte aber schwierig werden. (Ausgabe Februar 2017) (14.02.2017/ac/a/m)
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