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Kolumnist: Klaus Stopp

Steht der Einstieg in den Ausstieg nun doch bevor?




18.05.17 15:07
Klaus Stopp

Wenige Tage nachdem die Bundesbank angesichts des Anleihekaufprogramms der Europäischen Zentralbank (EZB) vor einer Überforderung der Geldpolitik gewarnt hatte, kam die Meldung, dass das Tempo der Ankäufe nochmal erhöht worden war. So nahmen die EZB zusammen mit den nationalen Notenbanken in der Woche zum 12. Mai Staatstitel über 12,03 Mrd. € in ihre Bücher auf, gegenüber 10,8 Mrd. € in der Vorwoche.


In Folge des Ankaufprogramms sind die Notenbanken die größten Gläubiger der Eurostaaten, wie Bundesbank-Vorstand Carl-Ludwig Thiele in Frankfurt feststellte. Aber das birgt in den Augen der Bundesbank die Gefahr, dass die Geldpolitik möglicherweise ins Schlepptau der Fiskalpolitik geraten könnte. Auf diese Weise würde Druck aufgebaut, hohe Schulden durch niedrige Zinsen tragfähig zu machen - und zwar auch dann noch, wenn die Inflationsentwicklung eigentlich höhere Zinsen erfordern würde. Inzwischen hat das Eurosystem im Zuge seiner geldpolitischen Ankaufprogramme laut Bundesbank Staatsanleihen im Wert von rund 1,5 Bill. € in die eigenen Bücher genommen. Dieser Wert entspricht 14% des Bruttoinlandsproduktes (BIP) im Euroraum. Bis zum Jahresende rechnet Thiele mit 2 Bill. € oder 18% des BIP.


Wie lange soll das noch so gehen? Denn die Wirtschaftslage im Euroraum hat sich positiv verändert, die Inflation ist bei 1,9% angekommen, die sich die EZB immer selbst als Marke für ein Ende der ultralockeren Geldpolitik gesetzt hat. „This time hasn’t come yet“, sagte dazu Mario Draghi dieser Tage seinen Kritikern in den Niederlanden. Der EZB-Chef sieht die Inflation noch nicht nachhaltig auf dem Weg in Richtung des EZB-Zielwerts von knapp unter 2%. Dennoch gehen Beobachter wie Clemens Fuest, Chef des Ifo-Instituts in München, davon aus, dass die Notenbank ihren Kurs nicht mehr lange wird durchhalten können.


Weiterhin Druck in diese Richtung macht auch Jens Weidmann, einer der schärfsten Kritiker der lockeren Geldpolitik. So helfen in den Augen des Bundesbank-Chefs die sich festigende wirtschaftliche Entwicklung im Euroraum und der robuste Ausblick dabei, „die Normalisierung in den Blick zu nehmen“. Selbst Yves Mersch aus dem EZB-Direktorium äußerte sich vor kurzem in ähnlicher Form. Steht also der insbesondere von der Finanzbranche herbeigesehnte Einstieg in den Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik kurz bevor? Zum Schwur kann es bereits im Juni kommen. Dann könnte die EZB tatsächlich, wie von vielen Beobachtern erwartet, ihre geldpolitischen Leitlinien ändern und im September bekannt geben, wie sie aus der expansiven Geldpolitik aussteigen will. Man darf also gespannt sein.




Alte Liebe, neu entdeckt


Mit Jacques Chirac, Nicolas Sarkozy und Francois Hollande hat Bundeskanzlerin Angela Merkel bereits drei französische Präsidenten „überlebt“. Betrachtet man das Verhältnis aber auf der Ebene von Deutschland und Frankreich, so mag die alte Ehe der Nachbarstaaten etwas in die Jahre gekommen sein. Mit dem Neuen im Elysée-Palast aber kommt wieder Schwung in die Beziehung. Emmanuel Macron ist mit dem Versprechen angetreten, dass Frankreich seine Verpflichtungen einhalten werde und die notwendigen Reformen von Paris ausgehen müssten. So spricht Macron immer wieder von „tiefgreifenden Reformen“ für sein Land. Damit hat er sich Respekt in der europäischen Gemeinschaft verschafft, besonders in Deutschland, das er bereits einen Tag nach seiner Amtseinführung besucht hat.


Bei seinem Treffen mit der Kanzlerin wurde ein Fahrplan vereinbart, der vorsieht, die mittelfristige Zukunft Europas zu erarbeiten. Themen sind dabei nicht nur der Austritt Großbritanniens, sondern auch die Frage, wie die Eurozone vertieft und krisenfester gemacht werden kann. Merkel sprach von einer „neuen Dynamik", Macron skizzierte einen „Akt der Neugründung Europas und der Eurozone" in engster Abstimmung zwischen Paris und Berlin. Um die Europäische Union (EU) zu modernisieren, können sich beide Politiker auch vorstellen, bestehende Verträge zu ändern – solange es sinnvoll sei. Für ihn gebe es jedenfalls keine Tabus, versicherte Macron, der im Wahlkampf eine klar pro-europäische Linie gegen die rechtspopulistische EU-Gegnerin Marine Le Pen vertreten hatte. Positiv wurde in Berlin auch registriert, dass Macron eine Vergemeinschaftung alter Schulden ablehnt und sich gegen Eurobonds ausspricht. Allerdings machte sich der 39-Jährige für eine neue Investitionsoffensive in der Eurozone stark. „Wir müssen frisches Geld einbringen", forderte er.


Auch wenn noch vieles unklar ist, etwa wie die Befugnisse eines Eurofinanzministers aussehen sollten, den Macron fordert, so ist doch offensichtlich, dass nach den Wahlen 2017 für Deutschland und Frankreich vier Jahre folgen werden, in denen sich die Zukunft der EU und der Eurozone entscheiden wird. Wenn es tatsächlich gelingen sollte, dass die beiden Partner zügig konkrete Projekte auf den Weg bringen, können davon wichtige Impulse für ein sichtbareres und stärkeres Europa, etwa in der Steuer-, Verteidigungs- und Außenpolitik, ausgehen, wie es Merkel sagt. Dann hätten Deutschland und Frankreich Europa vielleicht nicht neu erfunden, aber die Gemeinschaft vor ihrem Zerfall bewahrt.




Kritik an Deregulierung der US-Banken


Man reibt sich schon verwundert die Augen, wie die Prahlsucht von „D. T., dem Unberechenbaren“ gegenüber dem russischen Außenminister Sergej Lawrow dazu geführt haben mag, Staatsgeheimnisse verraten zu haben. Das Sicherheitsrisiko, das von dem US-Präsidenten ausgeht, lässt daher viele Anleger mit Blick auf die US-Märkte erst einmal abwarten – zumal sich die vollmundig angekündigten Anschubmaßnahmen für die Konjunktur weiter verzögern.


Eine dieser Maßnahmen mag die Deregulierung der Finanzbranche sein, von der ein Push für die Wall Street ausgehen könnte. Schließlich drängte einer der ersten Erlasse Donald Trumps auf die Überprüfung der Wall-Street-Reformen der Obama-Ära, die vor allem im Dodd-Frank-Gesetz enthalten sind. Eine Rückabwicklung der Bankenregulierung, die als Konsequenz aus der Finanzkrise gezogen wurde, stößt aber auf immer mehr Kritik - nicht zuletzt bei der US-Notenbank Fed. Kein Geringerer als der Präsident der Federal Reserve Bank von Minneapolis, Neel Kashkari, erteilte einer Lockerung der Regulierung eine klare Absage. Einen Teil der Regulierung würde er zwar zurücknehmen, aber nur für kleine Banken, nicht für die Institute an der Wall Street, sagte Kashkari, der selbst Republikaner ist. Vor diesem Hintergrund wachsen bei den US-Banken die Zweifel an einer Deregulierung. Die Wahrscheinlichkeit einer Gesetzesänderung sei sehr begrenzt, zitiert die „Financial Times“ einen Wall-Street-Banker.


Kritik kommt auch von der Europäischen Zentralbank (EZB), deren Vizepräsident Vitor Constancio das Zurückdrehen der Reformen durch die Obama-Regierung für eine Art verzweifelten Versuch hält, zu einer alten Normalität zurückzukehren, die die Welt in die Krise geführt hat.




IWF fordert höhere Löhne in Deutschland


Der Internationale Währungsfonds (IWF) hat an die Bundesregierung appelliert, sich nicht auf der guten wirtschaftlichen Lage auszuruhen. Die deutsche Wirtschaft befinde sich zwar in einer glänzenden Verfassung, wozu Innovationen, frühere Reformen und ein gutes soziales Sicherungsnetz beitrügen. Allerdings fordert der Fonds von Deutschland Steuerentlastungen sowie höhere Löhne und zusätzliche Investitionen. Der zur Verfügung stehende finanzielle Spielraum sollte genutzt werden für Initiativen, um das Wachstumspotenzial ebenso zu verbessern wie Investitionen in die Infrastruktur, Digitalisierung, Kinderbetreuung, Flüchtlingsintegration und für eine Senkung der Steuerlast auf Arbeit, heißt es in dem neuen Länderbericht des IWF.


Dabei hält der IWF einen nachhaltigen Anstieg der Löhne und der Inflation in Deutschland für erforderlich, um die Preissteigerung in der Eurozone anzuheben und eine Normalisierung der Geldpolitik zu erleichtern. Eine stärkere Lohndynamik wäre hilfreich für die Wirtschaft und würde die Binnenkonjunktur ankurbeln. Im selben Zusammenhang fordert der IWF erneut einen Abbau des hohen deutschen Handelsüberschusses, den zuletzt sogar Wolfgang Schäuble als zu hoch bezeichnet hatte.


Der Bundesfinanzminister dürfte auch die Passage des Länderberichts aufmerksam gelesen haben, wonach eine Abkehr vom strikten Sparen in der Finanzpolitik empfohlen wird. Demnach soll die Bundesrepublik kleine Haushaltsdefizite in Kauf nehmen, um damit eine Steuerreform und Investitionsprogramme zu finanzieren.


Eine weitere Forderung des IWF lautet, höhere Abgaben für Spitzenverdiener in Deutschland einzuführen. So hält der Fonds höhere Steuern auf Eigentum für notwendig, um die Ungleichheit im Land stärker zu bekämpfen. Die Bundesregierung müsse mehr tun, damit Bürger aus verschiedenen Schichten am Wachstum teilhaben können. Der Währungsfonds kritisiert im Entwurf seines diesjährigen Deutschlandberichts vor allem die hohe Belastung von Menschen mit unteren Einkommen und die zu geringen Abgaben für Vermögende. Die Bundesregierung soll hierauf eher verschnupft reagiert haben.




Ein Maulwurf für den sanften Brexit


Die Bank of England (BoE) sitzt in der Zwickmühle. Auf der einen Seite will sie die lockere Geldpolitik beibehalten, um die britische Wirtschaft vor möglichen negativen Folgen des anstehenden Brexits zu schützen. Aber auf der anderen Seite ist die Inflation inzwischen auf 2,3% gestiegen, was immer mehr für eine Straffung der Geldpolitik sprechen könnte.


Zwischen den Stühlen sitzt Zentralbank-Chef Mark Carney auch bei seinem Vorgehen in der aktuellen politischen Situation im Zusammenhang mit den anstehenden Brexit-Verhandlungen. Während die britische Premierministerin Theresa May angekündigt hat, zur Not auch einen „harten Brexit" ohne Abkommen und Neuordnung zu akzeptieren, weiß Carney, dass dies nicht sehr bekömmlich für die Wirtschaft wäre. Also redet er einem „weichen Brexit“ das Wort, weshalb ihn die „Zeit“ auch schon mal als „Brexit-Maulwurf“ bezeichnet hatte. Schon früh hatte sich Carney in Hintergrundgesprächen für einen schonenden Übergang stark gemacht. Nun propagiert er auch offen sein Faible für die sanfte Lösung.


Carney gab sich vergangene Woche mit Blick auf die anstehenden Brexit-Verhandlungen zuversichtlich. So gehe die BoE von einem sanften Brexit mit einer Einigung zwischen Großbritannien und der Europäischen Union sowie einer Übergangsphase aus, sagte er. Man habe keine alternativen Prognosen für einen ungeordneten Brexit ohne Einigung erstellt.


Zudem hält die Notenbank an ihrer lockeren Geldpolitik fest. Der Leitzins verharrt weiterhin auf dem historischen Tief von 0,25%. Gleichwohl stellten die Londoner Währungshüter eine mögliche künftige Straffung in Aussicht.




Im Dauerwahlkampfmodus


Kaum ist mit der Landtagswahl in Nordrhein-Westfalen die dritte ihrer Art in Deutschland verdaut, richtet der politisch interessierte Europäer sein Augenmerk schon auf die nächsten Urnengänge. Am 8. Juni stehen Neuwahlen in Großbritannien an, am 11. und 18. Juni folgen die Parlamentswahlen in Frankreich. Und für September ist schließlich die Bundestagswahl terminiert, bevor es im Oktober in Österreich zu Neuwahlen kommt. Zuvor hatten in diesem Jahr die Voten in den Niederlanden und Frankreich die Gemüter erhitzt.


Kein Zweifel, wir sind im Dauerwahlkampfmodus. Erfreulich ist, dass die europafeindlichen, rechtspopulistischen Kandidaten auf nationaler Ebene nie reüssieren konnten – auch nicht bei der Präsidentschaftswahl in Österreich im vergangenen Jahr. Damit hat Europa Zeit gewonnen, sich neu zu erfinden. Und diese Zeit gilt es zu nutzen. Damit wurde aber auch ins Bewusstsein gerufen, dass es sich lohnt, für die europäische Idee einer liberalen Gesellschaft, die uns über 70 Jahre Frieden gebracht hat, zu streiten. Nicht umsonst gehen inzwischen die Leute unter dem Motto „Pulse of Europa“ jeden Sonntag in vielen europäischen Städten für Europa auf die Straße.




Emissionsreigen für Investoren


Nahtlos knüpft die rege Investitionstätigkeit der Unternehmen an die letzte Berichtswoche an. Gründe hierfür dürften die gestiegenen Konjunkturerwartungen, aber auch der Wahlausgang in Frankreich sein. Alleine über 10 Mrd. Euro sammelten E.ON, Louis Vuitton, IBM, Rallye, CNH Industrial und die Deutsche Telekom am Kapitalmarkt ein.


E.ON erfreute dabei die Privatanleger mit 3 Anleihen über Laufzeiten von 4, 7 sowie 12 Jahren und einer Mindeststückelung von 1.000 €. Insgesamt platzierte der Energieversorger aus NRW 2 Mrd. € und ließ sich bei allen 3 Anleihen eine Make Whole Option in die Anleihebedingungen schreiben. Der 4-jähirge Bond (A2E4BD) ist am 23.08.2021 fällig und mit einem jährlichen Kupon von 0,375% ausgestattet. Emittiert wurde zu 99,727%, was einem Spread von +32 bps über Mid Swap gleichkam. Die zweite Tranche (A2E4BE) mit Fälligkeit am 22.05.2024 zahlt dem Investor jährlich 0,875% Zinsen. Der Reoffer lag bei 99,347% (+50 bps über Mid Swap). Die 12-jährige Anleihe (A2E4BF) läuft bis zum 22.05.2029 mit einem Kupon in Höhe von 1,625% jährlich. Ausgegeben wurde das Papier zu 98,754% (+72 bps über Mid Swap).


Das börsennotierte Unternehmen LVMH Moët Hennessy Louis Vuitton emittierte gleich 4 Anleihen im Gesamtvolumen von 4,5 Mrd. €. Der Floater (A19HWY) ist am 26.11.2018 fällig und der Zinssatz richtet sich nach dem vierteljährlichen Euribor +10 bps. Begeben wurde das Papier zu 100,40%. Die weiteren 3 Tranchen (A19HWZ, A19HW0, A19HW1) haben Laufzeiten von 3, 5 und 7 Jahren. Ausgestattet sind alle drei Anleihen mit einer Make Whole Option zu Gunsten des Emittenten und die Verzinsung bewegt sich jährlich zwischen 0% und 0,75%. Alle Anleihen haben eine Mindeststückelung von 1.000 €.


Mit einem Doppelpack machte in dieser Woche IBM auf sich aufmerksam und sammelte insgesamt 2 Mrd. € am Kapitalmarkt ein. Die erste 1 Mrd. € schwere Tranche (A19HWW), ein 8-jähriger Bond ist am 23.05.2025 fällig und hat einen Kupon in Höhe von 0,95%. Der Emissionspreis wurde mit 99,831% festgelegt. Dies entsprach +37 bps über Mid Swap. Über die 2. Anleihe (A19HWX) sammelte der US-amerikanische Konzern ebenfalls 1 Mrd. € zu einem jährlichen Zins von 1,5% bei den Investoren ein. Fällig ist das Papier am 23.05.2029 und der Reoffer bei 99,793% kam einem Spread von +50 bps über Mid Swap gleich.


Als vierter im Bunde legte CNH Industrial einen 5-jährigen Bond (A19HT0) mit einem Emissionsvolumen von 500 Mio. € auf. Der Hersteller von Investitionsgütern mit Sitz in Großbritannien zahlt für die Aufnahme des Kredits am Bondmarkt 1,375% Zinsen p.a. an die Gläubiger. Der Emissionspreis belief sich auf 99,335%, was einem Spread von +130 bps über Mid Swap entsprach.


Rallye legte einen 6-jährigen 350 Mio. € schweren Bond (A19HW2) mit Fälligkeit am 23.01.2023 auf und zahlt den Investoren jährlich 4,371% Zinsen. Ausgegeben wurde das Papier zu pari, was +451,8 bps über Bund bedeutete. IBM, CNH Industrial und Rallye ließen sich für ihre Titel eine Make Whole Option in die Anleihebedingungen aufnehmen und legten die Mindeststückelung jeweils auf 100.000 € fest.


Als letzter im Bunde reihte sich die Deutsche Telekom ein und begab eine Anleihe (A19HWL) mit einem Volumen von 750 Mio. €. Die Telekom stattete den Bond mit einem Zins von 1,125% aus, welcher bis zur Fälligkeit am 22.05.2026 jährlich gezahlt wird. Emittiert wurde zu 99,085% (+96,8 bps über Bund). Die Anleihe ist ebenfalls mit einer Mindeststückelung von 1.000 € begeben worden.




Euro auf der Überholspur


Die europäische Gemeinschaftswährung befindet sich aktuell auf einem bemerkenswerten Höhenflug. Nachdem die Präsidentschaftswahl in Frankreich den Euro bereits auf die Siegerstraße brachte, setzt dieser seinen Siegeszug in den vergangenen Handelstagen weiter fort.


So stieg die Einheitswährung innerhalb der Berichtswoche von seinem bisherigen Mai-Tief bei 1,0839 USD am vergangenen Donnerstag in beeindruckender Art und Weise bis auf 1,1172 USD. Dies ist ein neuer Bestwert in diesem Jahr und gleichzeitig der höchste Stand seit November 2016. Damals notierte der Euro um die Marke von 1,13 USD. Zum damaligen Zeitpunkt stieg der Euro in erster Reaktion auf einen möglichen Wahlsieg von Donald Trump stark an. Dieser Tage ist es eben erneut der amtierende US-Präsident, welcher mit seiner aktuellen Politik hauptsächlich für die Schwäche der eigenen Währung und gleichwohl für den festen Euro verantwortlich ist. Zudem überzeugt Europa derzeit mit positiven Nachrichten im Hinblick auf die Konjunkturdaten sowie auch die abnehmenden politischen Risiken. Damit hat die gemeinsame Währung Eurolands das Momentum klar auf ihrer Seite. Zur Stunde handelt der Euro weiterhin auf hohem Niveau und notiert aktuell bei 1,1130 USD.


Nicht nur zum Dollar präsentiert sich der Euro stark sondern auch zum südafrikanischen Rand. Die Währung Südafrikas zeigt sich weiterhin ziemlich anfällig, nicht zuletzt aufgrund der politischen Risiken im Land. Anfang Mai hat der Rand erstmals in 2017 die Marke von 15,00 ZAR nicht halten können und fiel zum Euro bis auf 15,0540 ZAR. Inzwischen konnte sich die Währung wieder etwas stabilisieren und handelt derzeit bei 14,80 ZAR.


Bei den Fremdwährungsanleihen standen in dieser Berichtswoche Bonds lautend auf US-Dollar, türkische Lira, südafrikanische Rand sowie auch mexikanische Peso im Fokus der Privatanleger.




Rückkehr zu „Business as usual“


Nachdem inzwischen in den USA der Government Shutdown abgewendet wurde, kann man sich auch dort dem „Business as usual“ zuwenden. Dies bedeutet in dieser Handelswoche einerseits die Refinanzierung mittels T-Bills im Volumen von 127 Mrd. USD mit den üblichen Laufzeiten und andererseits die Emission von T-Notes und T-Bonds für insgesamt 62 Mrd. USD. Somit konnten Investoren zwischen einem Anlagehorizont zwischen 4 Wochen und maximal 30 Jahren wählen.


In Euroland rührt die Vielfalt der Anlagemöglichkeiten von den unterschiedlichen Emittenten der Staatsanleihen sowie den entsprechenden Fälligkeiten her. So waren neben Italien am heutigen Tag bereits die Niederlande (A1VPZX / 2022), Österreich (A19GCS / 2027 ; A18X6Q / 2047), Portugal (A1Z6CE / 2022 ; A19BUN / 2027) und auch Deutschland mit der Aufstockung von Altemissionen aktiv geworden. Guter Nachfrage erfreute sich hierbei die inflationsindexierte Anleihe der Bundesrepublik Deutschland (103057 / 2046), die um 500 Mio. € auf insgesamt 6 Mrd. € aufgestockt werden konnte. Die Zuteilung erfolgte bei einer realen Durchschnittsrendite von -0,27%. Auch die gestrige Erhöhung des Emissionsvolumens der aktuellen 5-jährigen Bundesobligation Serie 175 (114175) um 3 Mrd. € auf insgesamt 15 Mrd. € ging problemlos über die Bühne. Zwar wurden lediglich Kaufaufträge für ca. 3,4 Mrd. € abgegeben, jedoch lag die Zuteilung bei einer Durchschnittsrendite von -0,31% im Rahmen der Erwartungen. Zur Marktpflege wurden ca. 570 Mio. € zurückbehalten.




Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.bondboard.de


Disclaimer


Die Baader Bank AG ist eine der führenden Investmentbanken für die DACH-Region (Deutschland, Österreich, Schweiz) und Marktführer im Handel von Finanzinstrumenten.


Als Market Maker ist die Bank für die börsliche und außerbörsliche Preisfindung von über 800.000 Finanzinstrumenten verantwortlich.


Im Investment Banking entwickelt sie Finanzierungslösungen für Unternehmen und bietet institutionellen Anlegern umfassende Dienstleistungen beim Vertrieb und dem Handel von Aktien, Anleihen und Derivaten.




Herausgeber:


Baader Bank AG


Weihenstephaner Str. 4


85716 Unterschleißheim


Deutschland


www.baaderbank.de




Redaktion:


Robert Halver,


Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG


Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG




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