Kolumnist: Klaus Stopp

Baader Bond Markets: "The Year After"




12.11.17 07:41
Klaus Stopp


Klaus Stopp blickt umfassend auf die aktuelle Woche im Rentenhandel. 10. November 2017. MÜNCHEN (Baader Bank). Once upon a time - so beginnen normalerweise Märchen, die wir unseren Kindern vorlesen. Jedoch heute sagen wir: "Es war einmal vor einem Jahr, da wurde in den USA Donald Trump zum nächsten US-Präsidenten gewählt und hat nebenbei alle Meinungsforscher Lügen gestraft." Viele Menschen denken noch heute mit Schrecken an diesen Tag zurück und freuen sich gleichzeitig ganz besonders, weil er es voraussichtlich nur noch drei Jahre sein wird. Obwohl seinen Anhängern eine Wiederwahl sinnvoll erscheint, wage ich zu behaupten, dass zur Vermeidung dieses Ereignisses im Jahr 2020 viele Nichtwähler von 2016 diesen Fehler nicht ein zweites Mal begehen werden. Zu vieles erinnert in diesem Zusammenhang an die Brexit-Abstimmung in Großbritannien, deren Ausgang die Bevölkerung ebenfalls überraschte. 

Jedoch muss man in einer Demokratie mit einer solchen Entscheidung des Volkes umgehen können. Heute ist somit die Zeit gekommen, um in Anlehnung an den US-Fernsehfilm aus dem Jahre 1983 "The Day After" nun auf die Schaffenszeit von D.T., dem Unberechenbaren, zu blicken. Die Bewertung seiner Leistungen fällt hierbei sehr unterschiedlich aus. So sind seine Anhänger der Meinung, dass es noch keinen US-Präsidenten gegeben hat, der sich mehr für ihre Belange eingesetzt hat, während seine Kritiker sagen, dass er die USA politisch immer mehr ins Abseits führt und isoliert. Denn seine tollpatschigen Kommentare sowie Tweets sind oftmals ein Spiegelbild seiner wirren Gedanken - und zerstören nur Vertrauen. Insbesondere Börsianer wissen, wovon ich spreche, denn auf dem Börsenparkett gilt immer noch das gesprochene Wort, anders als bei Trump. 

Beim Blick auf die Entwicklung an den Finanzmärkten könnte man allerdings den Eindruck gewinnen, dass der Slogan "America First" die Investoren ermutigt hat, dem Mann zu vertrauen, der die USA wie ein Unternehmen führen möchte. Der Jahresvergleich spricht eindeutig für diese Aufbruchsstimmung. Aber niemand vermag zu sagen, ob das unter einer anderen Präsidentschaft nicht auch so eingetreten wäre. Denn eine Hausse hat immer mehrere "Väter" und ist nicht das Ergebnis eines Ereignisses. 

In Vorfreude auf seine doppelt so langen Twitter-Nachrichten, mit denen er uns alle noch mehr an seinen Gedanken teilhaben lassen kann, richten wir allerdings schon heute den Blick auf die Halbjahresbilanz seiner Amtszeit am 8.11.2018. Vielleicht werden die Börsianer dann schon überlegen, ob man zukünftig in der Wallstreet nicht nur George Washington, sondern auch einem anderen US-Präsidenten gedenken sollte. 

EZB geht einen Schritt vor und zwei zurück

Nach vielen Jahren des extrem billigen Geldes hat die Europäische Zentralbank (EZB) vorletzte Woche bekanntlich einen vorsichtigen Kurswechsel avisiert. Statt 60 Milliarden Euro sollen von Januar 2017 an nur noch 30 Milliarden Euro für den Ankauf von Anleihen eingesetzt werden. Auf den ersten Blick ist das immerhin eine Halbierung des bisherigen Programms. Aber eben nur auf den ersten Blick. Bei genauerer Betrachtung wird das Programm zum einen um neun Monate bis mindestens September 2018 gestreckt - dazu noch mit offenem Ausgang. Und zum anderen fallen in den kommenden Monaten durchschnittlich Reinvestitionen in Höhe von 11 Milliarden Euro an, was das monatliche Volumen der Anleihekäufe wieder auf 41 Milliarden Euro erhöhen wird. 

Diese Rechnung ergibt sich aus den Fälligkeiten des QE-Portfolios der EZB, wonach von November 2017 bis Oktober 2018 rund 130 Milliarden Euro - darunter öffentliche Anleihen für 101 Milliarden Euro - fällig werden, die am Markt zu reinvestieren sind. Da fühlt man sich doch an das Motto "Ein Schritt vor, zwei zurück" erinnert. Der Löwenanteil der zu reinvestierenden Mittel wird dabei mit 44 Milliarden Euro auf das zweite Halbjahr 2018 entfallen.


"Ankaufprogramm der EZB wird gestreckt." 
"Reinvestitionen erhöhen Anleihekäufe um durchschnittlich monatlich 11 Milliarden Euro."
 

Der Einstieg in den Ausstieg einer expansiven Geldpolitik ist also höchstens ein halbherziger. Denn es wird weiter billiges Geld in die Euro-Zone gepumpt. Kein Wunder, dass Führungskräfte in deutschen Unternehmen mehrheitlich Kritik an dem "stoischen Kurs" der EZB üben, wie die Welt schreibt. So sind nach einer Umfrage der Unternehmensberatung Roland Berger knapp zwei Drittel der Befragten der Meinung, dass das Stillhalten der Währungshüter die Akzeptanz der EZB schwächt. Wichtiger Kritikpunkt in diesem Kontext ist der Umstand, dass der EZB-Chef mit dem bricht, was bisher gegolten hat: Bei steigender Konjunktur, wie sie jetzt herrscht, die Zinsen zu erhöhen. Draghi aber hat indessen klargemacht, dass zuerst die Staatsanleihekäufe auslaufen müssten, bevor an der Zinsschraube gedreht werde.


"Kritik am stoischen Kurs von Draghi." 
 

Wie expansiv die EZB in ihrer Geldpolitik vorgeht, wird durch einen Vergleich mit der US-Notenbank Fed deutlich. Während die Bilanzsumme der Fed gerade mal 23 Prozent des Bruttoinlandsprodukts beträgt, sind es bei der EZB rund 40 Prozent. Eine derart aufgeblähte Bilanzsumme passt aber nicht zu einer guten Konjunktur in der Euro-Zone, von der ja sogar die lange leidenden Südländer profitieren.


"Vergleich mit US-Notenbank Fed." 
  Wenn dann Draghi auch noch sagt, die niedrigen Leitzinsen der EZB belasten die Zinseinnahmen der Banken im Durchschnitt des Euroraums nicht, wird klar, dass er und die meisten Geschäftsbanker keine Freunde mehr werden. 

Bank of England in der Zwickmühle

Ring frei zur nächsten Runde im Streit um den Ausstieg Großbritanniens aus der Europäischen Union! Gestern hat die sechste Runde der bisher ergebnislosen Verhandlungen zwischen Brüssel und London begonnen. Es geht vor allem ums Geld. 60 bis 100 Milliarden Euro will die EU haben, Großbritannien nicht einmal die Hälfte zahlen. Es geht aber auch um 3 Millionen EU-Bürger, die bei einem No-Deal befürchten müssen, aus dem Land geworfen zu werden. Kein Wunder, dass die Begleitmusik der Brexit-Verhandlungen als äußerst aufgeregt beschrieben werden kann.


"Verhandlungsrunde zu Brexit beginnt." 
 

So drängen etwa britische Unternehmen auf eine Übergangsfrist, rückt doch der 30. März 2019 immer näher. Einer Umfrage des Wirtschaftsverbands CBI unter ihren Mitgliedern zufolge werden bis März 2018 rund 60 Prozent der Unternehmen ihre Notfallpläne in Kraft setzen, wenn bis dahin keine Übergangsphase vereinbart wurde. Allein im Finanzsektor darf mit einem Verlust von bis zu 75.000 Stellen gerechnet werden, wie die Bank of England unlängst vorgerechnet hat. Bereits am ersten Tag nach dem EU-Austritt rechnet der Vize-Chef der britischen Zentralbank, Sam Woods, mit der Abwanderung von 10.000 Jobs. Gleichzeitig will die britische Regierung Tausende Staatsbedienstete zusätzlich einstellen. Allein beim Zoll sollen es bis zu 5.000 neue Mitarbeiter sein, die London gedenkt anzuheuern.


"Britische Unternehmen drängen auf Übergangsfrist. " 
 

Vor diesem Hintergrund taucht immer öfter das Wort vom "Basis-Deal" auf. Nach Aussagen seines Brexit-Ministers, David Davis, wird Großbritannien zumindest einen solchen Basis-Deal mit der Gemeinschaft verhandeln wollen. Sollte man sich nicht auf ein formelles Handelsabkommen einigen können, dann wäre der Basis-Deal eine Art Plan B für London.


"Basis-Deal ist für London eine Art Plan B.." 
  Gleichzeitig stimmt der britische Notenbankchef Mark Carney seine Landsleute auf eine Wachstumsdelle nach dem Brexit ein. Denn es ist zu befürchten, dass das Wachstum des Inselstaates deutlich geringer ausfallen wird - zumindest kurzfristig und die Wirtschaft sich zuerst neu orientieren muss. 

Weil das britische Pfund aufgrund des Brexits stark an Wert verloren hatte, erhöhte die Bank of England in der vergangenen Woche erstmals seit 2007 die Zinsen von 0,25 Prozent auf 0,5 Prozent. Damit kassierte die Bank of England einen Teil ihrer geldpolitischen Lockerung, mit der sie einem Absturz der britischen Wirtschaft entgegenwirken wollte. Niedrige Zinsen und eine erhöhte Geldmenge sollten ursprünglich die Wirtschaft insgesamt stützen. Eine schwache Währung aber hatte dafür gesorgt, dass sich die Importe immer mehr verteuerten. Um hier gegenzusteuern, hat die Notenbank nun reagiert und versucht das Pfund durch höhere Zinsen zu stärken. Ein klassischer Zielkonflikt also, der die Bank of England in eine Zwickmühle gebracht hat.


"Notenbank erhöht erstmals seit 10 Jahren den Leitzins.." 
 

Italien schließt auf


Gute Wirtschaftsnachrichten aus Italien hat man schon lange nicht mehr vernommen. Nun meldet Rom, dass die Konjunktur in dem Mittelmeerland an Fahrt aufnimmt. Im dritten Quartal sei das Bruttoinlandsprodukt um rund 0,5 Prozent zum Vorquartal gewachsen, heißt es. Somit könnte sich das Wachstum bei über 2 Prozent im Durchschnitt pro Jahr stabilisieren, prognostiziert Wirtschaftsminister Pier Carlo Padoan. 

Und auch von der Problembank Monte dei Paschi, Italiens drittgrößtem Kreditinstitut, ist eine frohe Kunde zu vernehmen. Das Institut hat sich wieder in die schwarzen Zahlen zurückgekämpft. 242 Mio. Euro Nettogewinn meldet die älteste Bank der Welt, welcher der italienische Staat - mit Genehmigung der EU - mit 5,4 M unter die Arme gegriffen hatte. Allerdings ist dieser Gewinn ausschließlich auf einen Sondereffekt in Höhe von 0,5 Milliarden Euro aus dem Rettungsplan zurückzuführen. Als Hauptproblem des Instituts gilt weiterhin ein Riesenberg an wackeligen Krediten, die es erst einmal abzubauen gilt.


"Problembank Monte dei Paschi profitiert von Sondereffekt." 
 

Diese Problematik gilt aber nicht nur für Monte dei Paschi, sondern für eine Vielzahl von Banken in Italien und auch Spanien. Darauf hat dieser Tage Mario Draghi persönlich hingewiesen. Viele Banken seien immer noch nicht in der Lage, große Verluste zu verkraften, mahnte der Chef der Europäischen Zentralbank (EZB), die das Volumen der faulen Kredite bei den 120 direkt von ihr beaufsichtigten Banken im Euroraum auf 844 Milliarden Euro beziffert. Das sind zwar rund 85 Milliarden Euro weniger als im Vorjahr, aber noch lange kein Grund zur "Selbstgefälligkeit", wie Draghi sagte.


"Draghi mahnt Abbau der faulen Kredite an.." 
 

Unter‘m Strich konnten italienische Banken ein Fünftel der faulen Kredite auf jetzt 212 Milliarden Euro abbauen und damit mehr als andere Euroländer. Erfolge bei der Reduzierung von Problemkrediten melden auch spanische Banken wie BBVA oder Santander. Allerdings darf nicht vergessen werden, dass diese Entwicklung in einem freundlichen Konjunkturklima stattfindet. So dürften die Verbesserungen zumindest teilweise auf die verbesserte Lage in der Wirtschaft zurückzuführen sein.


"Spanische Institute reduzieren wackelige Kredite."
 

Dort ist die Stimmung so gut wie seit 2007 nicht mehr. Draghi sei Dank, sind sowohl der Geschäftsklimaindex als auch das Konsumbarometer in Italien gestiegen. Doch was die wirtschaftliche Entwicklung Italiens angeht, so kann man hier von einer Aufholjagd oder einer Art Nachholeffekt gegenüber den anderen Euroländern sprechen. Ist doch Italiens Wirtschaft über ein Jahrzehnt lang der Euro-Zone hinterhergehinkt. Nun macht sich das Land dran, diese Wachstumslücke allmählich zu schließen.


"Italien schließt Wachstumslücke allmählich. " 
  Wirtschaft boomt - doch Zinsen bleiben unten

Äußerst optimistisch gaben sich in dieser Woche die Mitglieder des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung, die man gerne die "Fünf Weisen" nennt, bei der Vorstellung ihres Jahresgutachtens. So erhöhten sie ihre Wachstumsprognose kräftig - und zwar von 1,4 Prozent auf 2 Prozent für das laufende Jahr. 2018 soll die deutsche Wirtschaft sogar um 2,2 Prozent wachsen, ging der Sachverständigenrat doch bisher nur von 1,6 Prozent aus.


"Sachverständigenrat erhöht Prognose für Konjunktur." 
 

Dabei raten die "Fünf Weisen", die Chancen aus der guten konjunkturellen Lage zu nutzen. Der Haushaltsüberschuss von gut 31 Milliarden Euro sollte gezielt für wachstumsfreundliche Reformen eingesetzt werden. Auch ließen sich höhere öffentliche Investitionen sowie Bildungs- und Forschungsausgaben durch Umschichtungen in den Haushalten finanzieren.


"Chancen der guten Wirtschaftslage nutzen! " 
  Darüber hinaus macht sich der Sachverständigenrat für eine Senkung der Steuer- und Abgabenbelastungen stark - insbesondere durch eine Reform der Einkommensteuer, um den Bürgern Mehreinnahmen aus der kalten Progression zurückzugeben und plädiert für eine allmähliche Abschaffung des Solidaritätszuschlags. 

Ist also mit Blick auf die wirtschaftliche Entwicklung alles im grünen Bereich? Mitnichten, die Wirtschaft befindet sich in einer Boomphase, droht aber nun zu überhitzen, analysiert der Rat. So sehen die "Fünf Weisen" deutliche Anzeichen für eine Überauslastung der gesamtwirtschaftlichen Kapazitäten. Die deutsche Wirtschaft ist also längst in einer Situation, in der erforderlich wäre, dass die zuständige Notenbank die Zinsen erhöht. Jedoch ziert sich die EZB und riskiert einen "Kolbenfresser".


"Boomphase droht zu überhitzen." 
 

Der neue Fed-Vizechef und die Fintechs


Erst wenige Tage in Amt und Würden, hat der neue Fed-Bankenaufseher Randal Quarles vor Risiken in der Finanzbranche gewarnt. Sein Hinweis, dass Ursachen für Krisen einem Wandel unterliegen, ist richtig. Darüber hinaus können sie auch an bisher unbeobachteten Stellen entstehen. Er fordert also, den Blick für neue Risiken zu schärfen und nicht nach den alten Mustern zu verfahren. 

Der als Fed-Vizechef für diesen Bereich verantwortliche ehemalige Mitarbeiter des Finanzministeriums wurde von Donald Trump als erster Notenbanker im Fed-Führungsgremium installiert. Sein Hinweis auf die junge Branche der Fintechs kann als erster, dezenter Versuch bewertet werden, die nach der Finanzkrise verabschiedeten Regulierungsvorschriften aufzuweichen und so die Pläne zur Deregulierung des US-Präsidenten voranzutreiben. Jedoch hat Quarles Recht, wenn er die IT-lastigen Geschäftsmodelle, und hierbei insbesondere die Frage der Cybersicherheit, zum Thema macht.


"Cybersicherheit muss gewährleistet sein." 
  Wie groß die Gefahren sind und zu welchen Verwerfungen Hackerangriffe führen können, weiß man nicht erst seit dem Bitcoin-Diebstahl im August 2016. Somit ist das Schärfen der Blicke für neue potentielle Schwachstellen im System mehr als sinnvoll und man sollte beide Aspekte zur Vermeidung einer neuen Finanzkrise berücksichtigen. 

Warnsignal für die Türkei

Es gibt Auszeichnungen, auf die man gut und gerne verzichten kann - etwa die, auf der Liste der sogenannten "fragilen Fünf" (Fragile Five) zu landen. Darunter versteht man jene fünf Währungen beziehungsweise Volkswirtschaften, die als besonders anfällig gelten für das Zurückführen des Quantitative Easing der US-Zentralbank Fed und einem daraus resultierenden starken US-Dollar.


""Fragile Five" zeigen die anfälligsten Staaten für straffere Geldpolitik der Fed." 
  Initiiert wurde diese Liste 2013 von der Investmentbank Morgan Stanley. Nun hat die Ratingagentur Standard & Poor‘s (S&P) diese Liste mit Variablen unterfüttert, die das externe Finanzrisiko des Staates anhand von Daten wie der Zahlungsbilanz, den Devisenreserven und Verschuldungszahlen messen. 

Nachdem es Brasilien, Indien, Indonesien und Südafrika geschafft haben, von der Liste zu verschwinden, finden sich jetzt Argentinien, Pakistan, Ägypten und Katar dort wieder. Das einzige Land, das es nicht geschafft hat, von der Liste herunterzukommen, ist die Türkei. Sie wird von S&P als das Land angesehen, das bei allen sieben Variablen zu den anfälligsten Staaten der Welt zählt. Für die Türkei ist das ein lautes Warnsignal.


"Türkei am anfälligsten." 
 

Mercedes Benz mit Absatz Rekord


In dieser Berichtswoche vermeldete Mercedes Benz einen neuen Absatzrekord. Im Oktober lieferte der Automobilhersteller weltweit 183.000 Fahrzeuge aus. Dies ist ein Plus von 5,6 Prozent im Vergleich zum Vorjahreszeitraum und gleichzeitig ein neuer Bestwert für einen einzelnen Monat. Auch auf Jahresbasis konnte der Absatz von Januar bis Oktober um 11,1 Prozent auf ca. 1,9 Mio. Fahrzeuge gesteigert werden.

Nicht nur die Aktionäre dürften über die guten Zahlen von Mercedes Benz erfreut gewesen sein, sondern auch zinsinteressierte Privatanleger. Denn die Daimler AG mit ihrer eingetragenen Handelsmarke Mercedes Benz begab einen neuen Bond (A2GSLY) mit einer Mindeststückelung von 1.000 Milliarden Euro. Dabei zahlt das Unternehmen den Investoren jährlich einen Kupon von 1 Prozent bis zur Fälligkeit am 15.11.2027. Die 1 Milliarden Euro schwere Emission wurde zu 99,349 Prozent begeben, was einem Spread von +25 bps über Mid Swap gleichkam.


"Privatanleger-freundliche Mindeststückelung bei neuer Daimler Anleihe ." 
 

Aber auch andere Unternehmen wurden in dieser Woche am Kapitalmarkt aktiv. So emittierten Whirlpool Finance sowie Eurofins Scientific ebenfalls je einen Bond, entschieden sich aber für eine Mindeststückelung von 100.000 Milliarden Euro und sprechen daher eher institutionelle Investoren an. Dabei gehört der US-amerikanische Konzern Whirlpool zu den weltweit führenden Herstellern von Haushaltsgeräten und dürfte vielen Investoren bekannt sein. Der neue Bond (A19R3K) spült dem Unternehmen 600 Mio. Milliarden Euro in die Kassen und ist mit einem jährlichen Kupon von 1,1 Prozent ausgestattet. Fällig wird das Wertpapier am 09.11.2027 und kann seitens des Emittenten ab dem 09.08.2027 jederzeit zu 100 Prozent gekündigt werden. Der Reoffer lag bei 98,914 Prozent, was einem Emissionsspread von +40 bps über Mid Swap entsprach. Whirlpool ließ sich zusätzlich eine Make Whole Option in die Anleihebedingungen aufnehmen.


"Whirlpool Finance nimmt 600 Mio. Milliarden Euro am Kapitalmarkt auf. ."
 

Komplettiert wird das Trio in dieser Woche von Eurofins Scientific. Das Unternehmen bietet bioanalytische Dienstleistungen für die Bereiche Lebens- und Futtermittel, Pharmazeutika sowie Umwelt an und legte einen Perpetual Bond (A19R3N) mit einem Emissionsvolumen von 400 Mio. Milliarden Euro auf. Die börsennotierte Gruppe mit Sitz in Luxemburg zahlt für die Aufnahme des Kredits am Bondmarkt bis zum 13.11.2025 einen festen jährlichen Zins in Höhe von 3,25 Prozent. Im Anschluss richtet sich der Zinssatz nach dem 3-Monats-Euribor +5,167 PP. Die Zinsen werden fortan vierteljährlich gezahlt und die Anleihe ist ab diesem Zeitpunkt zu jedem Zinstermin zu 100 Prozent kündbar. Der Emissionspreis belief sich auf pari (+266,7 bps über Mid Swap).


"3,25 Prozent Zinsen p.a. zahlt Eurofins Scientific an die Investoren."
 

In Erwartung der Fed und des Jahresultimos


Am gestrigen Mittwoch war es wieder soweit. Das Sorgenbarometer der Eurozone folgte dem amerikanischen Trend fallender Renditen und markierte ein neues Hoch im Dezember-Kontrakt bei 163,63 Prozent. Dieses Niveau konnte allerdings nicht gehalten werden und so gab der Euro-Bund-Future diese Gewinne bis zum Handelsschluss wieder ab, um nahezu auf dem Dienstagabend-Level zu schließen. Obwohl der kurzfristige Aufwärtstrend noch intakt ist, schöpfen die bearischen Rentenhändler Mut, dass es nun endlich zur ersehnten Gegenbewegung kommen könnte. Denn bedingt durch den steilen Anstieg seit dem 26. Oktober ist bereits ein Unterschreiten der Marke von 163,34 Prozent als ein Verkaufssignal zu deuten. 

Jedoch ist auch in den kommenden Wochen mit einer Seitwärtsbewegung auf hohem Level zu rechnen, denn bereits in 6 Wochen ist Weihnachten und in den noch verbleibenden Handelswochen werden nur noch in Extremsituationen neue Positionen eingegangen. Wer in den vergangenen Wochen nichts verdient hat, braucht auf den letzten Drücker auch nicht mehr die großen Risiken einzugehen. Somit ist die Fed-Sitzung am 13. Dezember das Highlight der kommenden Wochen und die Rendite der 10-jährigen Bundesanleihe wird sich auch zum Jahresschluss nicht auf dem von vielen Marktteilnehmern prognostizierten Level von 0,75 Prozent einpendeln. Bereits seit Wochen ist diese Rendite in einer Tradingrange zwischen 0,247 Prozent und 0,51 Prozent gefangen und ein Ausbruch ist vorerst auch nicht zu erwarten. Zu groß ist die Einflussnahme der EZB auf die Marktentwicklung und somit ist eher mit einem erneuten Test der Up-Side bei ca. 0,25 Prozent zu rechnen. 

Aktuell notiert das Rentenbarometer bei ca. 163,32 Prozent und somit leicht unter dem gestrigen Schlusskurs. 

10. November 2017, © Baader Bank AG

Über den Autor


Klaus Stopp ist Head of Market Making Bonds der Baader Bank.

Dieser Artikel gibt die Meinung des Autors wieder, nicht die der Redaktion von boerse-frankfurt.de. Sein Inhalt ist die alleinige Verantwortung des Autors.




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