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Globaler Ausblick wird weiterhin von einer Vielzahl von Belastungsfaktoren gedämpft




13.05.22 17:12
National-Bank AG

Essen (www.aktiencheck.de) - Wachstum: Der globale Ausblick wird weiterhin von einer Vielzahl von Belastungsfaktoren gedämpft, so die Analysten der National-Bank AG.

Nach wie vor sei ein Ende des Krieges in der Ukraine aufgrund einer nahezu unveränderten russischen Haltung nicht absehbar: Solange es keine Perspektive für Verhandlungen über die Beendigung des Krieges gebe, drohe vielmehr die Gefahr einer immer stärkeren Intensivierung des Konfliktes. Im Rahmen einer solchen Eskalation seien immer weitere Verschärfungen der Sanktionen gegen Russland sowie mögliche Gegenmaßnahmen zu erwarten. In der Tat zeichne sich diesbezüglich ab, dass die Energieeinfuhren der EU aus Russland weiter drastisch reduziert werden dürften. Derzeit würden die EU-Mitgliedstaaten ihre Bemühungen intensivieren, die Abhängigkeit von russischen Öl-und Gaslieferungen zu vermindern. Während sich bei dem leichter verfügbaren Öl ein westlicher Importstopp abzeichne, schienen die Europäer vor einem Gasembargo allerdings vorerst noch abzusehen, weil es mit Blick auf die geringere Substituierbarkeit einen deutlicheren Wachstumseinbruch bewirken würde. Hier seien also noch erhebliche Anpassungsleitungen zu erbringen - das brauche einfach Zeit. Ein weiteres Problem für die Weltwirtschaft würden die zunehmenden Auswirkungen der Lockdowns in China bleiben. Zwar bleibe es bislang zumindest dabei, dass die Engpässe im globalen Aggregat in der Tendenz weiter abnehmen würden, die Probleme in China würden aber auf jeden Fall eine vollständige Normalisierung der logistischen Engpässe weltweit spürbar verzögern.

Diesen Belastungsfaktoren stünden die stark stützenden Auswirkungen der Verringerung der dämpfenden Effekte der Pandemie entgegen. So profitiere der Dienstleistungssektor vom Wegfall der meisten Corona-Beschränkungen. Vor allem in den führenden Industrienationen hätten sich die privaten Haushalte durch das Zwangssparen in der Corona-Pandemie ein finanzielles Polster aufgebaut, das sich nunmehr in Form einer teilweise extrem starken privaten Nachfrage entladen könne. Die US-Wirtschaft sei von der Ukraine-Krise und den höheren Energiepreisen derweil viel weniger betroffen als die EU. Zudem operiere die amerikanische Wirtschaft ohnehin an der Kapazitätsgrenze. Ein schwächeres Wachstum würde es auch mit Blick auf den Arbeitsmarkt erleichtern, dass die Strukturen sich anpassen könnten - vor allem, dass durch die höheren Löhne wieder Zuwächse beim Arbeitsangebot zu verzeichnen seien. Für die USA seien die retardierenden Wirkungen der Ukraine-Krise also relativ leicht zu verkraften, hier würden die höheren Energiepreise mehr wie eine dämpfende Steuererhöhung etwa zur Senkung der Treibhausgasemissionen wirken. Die Lage in der Eurozone sei hingegen dramatisch anders gelagert: Derzeit würden die Unternehmen noch von einem hohen Auftragsbestand und der Abarbeitung der Covid-Nachholeffekte zehren. Wenn diese Effekte auslaufen würden, könnte die Summe der Belastungsfaktoren schlagartig spürbar und der wesentlich schwächere Potenzialpfad wieder offenkundiger würden: Das reale Wachstum in der Eurozone habe seit dem Ausbruch der Lehman-Krise nur bei rund 0,6% p.a. gelegen (zum Vergleich USA: 1,6%) - darüber sollte die derzeitige Resilienz der Wirtschaft nicht hinwegtäuschen. Zentral werde es hier sein, welche geopolitische Lage vorherrsche, wenn die Nachholeffekte auslaufen würden und sich die Versorgungslage normalisiert habe. Nachholbedingt würden aber trotz des Krieges Zuwächse um 3% für das laufende und das kommende Jahr zu erwarten bleiben.

Im globalen Aggregat bleibe es also dabei. Die Auftriebskräfte weltweit seien so stark, dass die Risiken aus dem starken Anstieg der geopolitischen Belastungsfaktoren aufgefangen werden könnten: Die konjunkturelle Dynamik gehe zurück, breche aber nicht wirklich ein. Vor allem der asiatisch-pazifische Raum werde voraussichtlich bereits ab dem Winterhalbjahr wieder spürbar an Dynamik zulegen könnten, mit rund 5,6% könne die Region an die Wachstumsraten der Vor-Corona-Zeit anknüpfen. Trotz des abflachenden Trendwachstums in den Industrienationen lägen die Zuwächse im kommenden Jahr bei 2,4 Prozent - über dem langjährigen Schnitt. Die Weltwirtschaft insgesamt wachse im laufenden und im kommenden Jahr mit rund dreieinhalb Prozent in etwa durchschnittlich: Die Analysten der National-Bank AG würden grundsätzlich weiter davon ausgehen, dass die wirtschaftliche Entwicklung jedoch dem immer stärkeren geopolitischen Gegenwind trotzen könne und würden ihre Wachstumsschätzungen auf den bisherigen Niveaus lassen.

Zinssätze: Unverändert stehe die Frage nach der weiteren Entwicklung der Inflation im Zentrum der Entwicklung der globalen Rentenmärkte: Noch sei kein Ende des starken Preisdrucks weltweit abzusehen. Gerade mit den Problemen in China bestehe vielmehr die Gefahr, dass sich die preistreibende Lieferkettenproblematik abermals verschärft bzw. eine Normalisierung der Lage weiter erheblich verzögere. Trotz der massiven Aufwertung des US-Dollars sei der Preisdruck in der zumal stark binnenorientierten US-Wirtschaft weiter sehr hoch geblieben: Bis zuletzt stünden sogar auf den Vorstufen der Produktion Anzeichen einer Entspannung aus. Vor dem Hintergrund des hohen Preisdrucks bei den Rohstoffen und des unverändert sehr stark angespannten US-Arbeitsmarktes, stelle sich daher immer dringlicher die Frage, wie stark vor allem die US-Notenbank die Zinssätze anheben müsse, um die Inflation zu brechen: Die US-Renditen für 10-jährige Staatsanleihen hätten zwischenzeitlich die Marke von 3,0% übersprungen - ein Wert, der zuletzt 2018 erreicht worden sei. Auch wenn die marktimpliziten Inflationserwartungen mittlerweile erste Anzeichen einer Trendwende erkennen lassen würden, sei der Endpunkt des US-Zinszyklusses extrem ungewiss - das Ende einer ganzen Kette von geldpolitischen Verschärfungen sei wohl noch weit entfernt. Sollte sich der Preisdruck nicht alsbald ermäßigen, müsste die FED womöglich noch aggressiver vorgehen, als sie das derzeit ohnehin tue und die Märkte es erwarten würden. Die Risiken seien gewaltig, wenn man sich etwa vor Augen halte, dass etwa die klassische "Taylor-Rule" derzeit gleichgewichtige Notenbankzinsen um 10 % (!) vorsähe.

Zentral sei es jedenfalls auch weiterhin zu beobachten, wie sich der Preisdruck in den USA entwickele. Hier gelte es den ersten Wendepunkt auszumachen, um eine Positionsbestimmung für die weitere Inflationsentwicklung vornehmen zu können: Viele Frühindikatoren würden hier auch weiterhin darauf verweisen, dass in den nächsten Monaten ein oberer Wendepunkt bei den Produzentenpreisen durchmessen werden dürfte, ab dem die Inflationsraten dann wieder sinken sollten. Das dürfte dann ein wesentlicher "gamechanger" für die Kapitalmärkte sein. Grundsätzlich bleibe die Strukturstabilität mit Blick auf das Inflationsregime zumindest perspektivisch wesentlich wahrscheinlicher als ein wirklich nachhaltiger Systemwandel - so sei etwa die vielfach ins Feld geführte Deglobalisierung bis dato empirisch einfach nicht nachweisbar. Jüngste Studien würden zudem rund 90% der aktuellen Anomalien am US-Arbeitsmarkt als temporäre Sondereffekte quantifizieren. Wirkliche Klarheit werde man allerdings erst dann haben, wenn die Sondereffekte auslaufen, was aber mit Blick auf die Haltung Putins noch dauern Könne. Die Analysten der National-Bank AG würden daher weiterhin davon ausgehen, dass insbesondere die US-Notenbank ihren Kurs einer entschiedenen geldpolitischen Straffung fortsetzen werde und ihre diesbezüglichen Prognosen annähernd unverändert belassen - allerdings hätten Die Analysten der National-Bank AG die Projektion für die Fed Funds auf nunmehr 3,0% abermals angehoben.
Trotz der enormen konjunkturellen Belastungen durch die Ukraine-Krise zeige sich die EZB-Spitze nunmehr offenkundig bereit, dem zuletzt immer stärkeren vor allem auch öffentlichen Druck nach einer geldpolitischen Kehrtwende nachzugeben: Zuletzt hätten immer mehr mehrere Experten die EZB öffentlich zum Handeln aufgefordert. EZB-Chefin Christine Lagarde habe jüngst eine Zinserhöhung im Juli angedeutet: Sobald das Anleihekauf-Programm der Zentralbank zum Juli auslaufe, solle der Leitzins steigen. Anschließend seien offenbar weitere Zinsschritte geplant. Wie weit und nachhaltig diese Wende führe, sei - wie immer - vor allem auch datengetrieben. Die Analysten der National-Bank AG würden mit dem Konsensus erwarten, dass die EZB zunächst mit dem Einlagensatz beginne und dann um den Jahreswechsel 2022/23 eine erste Erhöhung auch des Hauptrefinanzierungssatzes vornehmen werde. Während des Sommerhalbjahres 2023 dürfte die EZB den Leitzins dann abermals um 25 Basispunkte anheben bei 50 Basispunkten fixieren. Die Analysten der National-Bank AG würden ihre Zinsprognosen für die Kapitalmarktzinssätze unverändert bei Renditen um 1,0% auf Jahressicht belassen.

Credit Spreads: Die Corporate Spreads - gemessen am 5-jährigen Markit-iTraxx-Europe - hätten im Zuge der Verschärfung der Ukraine-Krise weiter spürbar zugelegt. Zuletzt hätten sie bei fast 100 Basispunkten gelegen. Mittelfristig würden die Analysten der National-Bank AG würden im Kern eine Fortsetzung des - relativ - lockeren geldpolitischen Kurses der EZB und zumindest perspektivisch eine relative Entspannung der Ukraine-Krise erwarten. Insofern sollten sich die Risikoprämien auch wieder zurückbilden, derzeit würden sie einen Fair-Value bei Kursen um 90 Basispunkte sehen, auf Sicht der kommenden sechs Monate sollten Werte um 70 Indexzähler wieder erreichbar werden. Dies setze allerdings voraus, dass es wie erwartet zu einer Beruhigung in der Ukraine-Krise komme.

Devisenmärkte: Der US-Dollar sei zuletzt in eine extrem scharfe Aufwertungsbewegung übergegangen und habe seit Jahresbeginn rund 10% an Wert zugelegt. Katalysator dieser Entwicklung sei die Ukraine-Krise, die Schwäche des Euro sei aber auch strukturell begründet, wie die Analysten der National-Bank AG seit Langem - auch gegen den Konsensus (aktuell laut Bloomberg auf Jahressicht bei EUR/USD 1,15, vor einem Jahr bei EUR/USD 1,23) - argumentiert hätten. Grundsätzlich gelte hier auch weiterhin: Je länger die Krise um die Ukraine anhalte, desto stärker werde sich aufgrund der asymmetrischen konjunkturellen Wirkungen der Zinspfad der EZB und der US-FED auseinanderentwickeln. Über diese Erwägungen hinaus sei zu beachten, dass sich die Terms of Trade für die Europäer aufgrund der hohen Kosten für Energieimporte immer weiter verschlechtern würden. Die deutsche und die europäische Leistungsbilanz dürfte also nicht nur durch die weiteren geopolitisch bedingten Einbußen bzw. Beschränkungen des Handels leiden, sondern auch durch eine systematische Verschlechterung der Außenhandelsposition geschwächt würden. Dies sei zuletzt bereits in der Entwicklung der deutschen und auch der aggregierten gesamteuropäischen Handelsbilanz deutlich geworden. Mittelfristig sei es gut möglich, dass sich die deutschen und europäischen Leistungsbilanzüberschüsse aufgrund der Verschlechterung der Terms of Trade und der Belastungen für den Export durch ein weiter erodierendes globales Freihandelsregime dauerhaft in etwa halbieren würden! Darüber hinaus dürfte eine immer größere Zinsdivergenz aufgrund des - zumindest in relativer Betrachtung - immer geringeren realwirtschaftlichen Wachstumspfades für weiteren Abwärtsdruck sorgen. Es sei nach wie vor schwer vorstellbar, dass die EZB auch nur annähernd so entschieden agiere wie die angelsächsischen Notenbanken. Insofern würden die Analysten der National-Bank AG würden folglich in ihren Simulationen auch davon ausgehen, dass die FED beim "quantitative tightening" wesentlich massiver vorgehe als die EZB, der ein erster Zinsschritt selbst bei einer Jahrhundertinflation quasi mit aller Gewalt abgerungen werden müsse. Vor dem Hintergrund der obigen Erwägungen würden die Analysten der National-Bank AG würden auch weiterhin grundsätzlich davon ausgehen, dass der seit dem Jahre 2008 vorherrschende strukturelle Trend zur Abwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar grundsätzlich Bestand haben werde. Insgesamt würden sie ihr Kursziel für den EUR/USD hiermit abermals erhöhen und nunmehr auf Jahressicht erwarten, dass die Parität mit Kursen um EUR/USD 1,00 erreicht werde. Strukturstabile Trends würden auch auf die mittlere bis längere Frist bewirken, dass die Gemeinschaftswährung massiv unter Druck bleibe: Auf Sicht der kommenden zwei Jahre würden sie die US-Devise nunmehr bei Kursen um EUR/USD 0,98 sehen.

Die Daten-Woche: Die kommende Woche sei einmal mehr von den US-Daten geprägt. Neben den regionalen Frühindikatoren für die Regionen New York und Philadelphia, die sich analog zu den nationalen Aggregaten weiter robust entwickelt haben dürften, stünden die Daten zur Industrieproduktion und den Einzelhandelszahlen im Fokus: Die Industrieproduktion dürfte ihre kräftige Erholung fortsetzen, die enorm hohe Dynamik im Einzelhandel dürfte sich voraussichtlich ebenfalls perpetuieren würden: So dürften die Einzelhandelsumsätze im April um 0,9% gegenüber dem März gestiegen sein: Die US-Volkswirtschaft feuere auf allen Zylindern. In der Eurozone stünden die Daten zur gesamteuropäischen Handelsbilanz an. Die Analysten der National-Bank AG würden davon ausgehen, dass die Zahlen analog zu den deutschen Daten auch weiterhin auf einen massiven Einbruch der gesamteuropäischen Überschüsse verweisen würden. (13.05.2022/ac/a/m)






 
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