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Kolumnist: Ralf Flierl

Zahnloser Tiger




01.08.19 13:26
Ralf Flierl


 
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Das Bundesverfassungsgericht als Spielball der Politik
Die Tage von Karlsruhe



Möglicherweise beeinflussen Gerichtsurteile das Börsengeschehen kurzfristig nur am Rande oder gar nicht. Langfristig können sie sich aber als jene Weichenstellungen erweisen, auf deren Basis der Rahmen für künftige Handlungen abgesteckt wurde – dies natürlich besonders, wenn der Spruch aus Karlsruhe (Bundesverfassungsgericht – BVerfG) oder aus Luxemburg (Europäischer Gerichtshof – EuGH) kommt. Gestern wurde in Karlsruhe das mit Spannung erwartete Urteil zum leidigen Thema Bankenunion verkündet. Konkret ging es um die Bankenaufsicht durch die EZB, sowie um Souveränitäts- und Haftungsfragen im Zusammenhang mit der Bankensonderabgabe. Wieder einmal folgte das BVerfG dem hinlänglich bekannten Pfad, wenn es um die (Selbst-)Ermächtigung der EU-Institutionen geht. Man drückte zwar ein vergleichsweise mildes Unbehagen aus, ließ die Bankenunion ansonsten aber passieren. Dabei zog man sich auf eine Formalie zurück, die schon in der nächsten Bankenkrise keinen Bestand mehr haben könnte. Denn der Umstand, dass die EZB zwar die Aufsicht über die großen, nicht aber über alle Banken übernommen habe, wurde so bewertet, dass dem Subsidiaritätsprinzip weiter genügt werde. Es braucht nicht viel Phantasie, um sich auszumalen, wie diese gespaltene Aufsicht im Krisenfall funktionieren bzw. nicht funktionieren wird, und wie die EZB dann, nach der bewährten Methode „Not kennt kein Gebot“ handstreichartig noch mehr Kompetenzen an sich ziehen wird. Pikanterweise hielt der EuGH die Bankenunion aus dem genau gegenteiligen Grund übrigens nicht für beanstandenswert, nämlich weil (!) die EZB die Aufsicht zentralisiert habe. Nun gut, der Tag, an dem der EuGH die Handlungsfreiheit einer EU-Institution einschränken wird, dieser Tag wird nicht kommen. Immerhin wissen wir nun auch, was man in Luxemburg vom Subsidiaritätsprinzip hält, das offiziell nach wie vor Leitschnur der europäischen Integration ist und eines der Argumente war, mit dem den Bürgern die EU-Institutionen einst schmackhaft gemacht wurden: Herzlich wenig.


„Europäischer Schattenstaat“



Aber auch vom BVerfG war realistischer Weise nicht zu erwarten, dass es die bisher oft bewiesene wachsweiche Linie gegenüber den Übergriffigkeiten von Politik und EU verlassen würde. Dieser Spruch fügt sich damit nahtlos in die Tradition früherer Urteile: Die längst geschaffenen Fakten werden letztlich abgenickt, auch wenn dabei die Stirn gerunzelt oder in eklatanten Fällen auch schon einmal der Zeigefinger gehoben wird. Der Weg zur weiteren Zentralisierung in der EU ist damit vorgezeichnet, oder wie es Malte Fischer gestern für die Wirtschaftswoche formulierte: „Juristisch lässt sich der von Brüssel vorangetriebene europäische Schattenstaat, dessen Institutionen fernab demokratischer Kontrolle wichtige Entscheidungen treffen, kaum aufhalten.“ Beim Thinktank Europolis, dessen Gründer Prof. Markus C. Kerber als Prozessbevollmächtigter die sogenannte „Europolis“-Klägergruppe vertrat, gab man sich, was die monierten Souveränitätsverluste und due Haftungszunahme durch die Bankenunion betrifft, dennoch weiter kämpferisch. Denn vermutlich dürften auch die neuen Regeln künftig wieder missachtet werden.


Gewichtige Gründe



Und weil das alles noch nicht genug ist, geht heute in Karlsruhe die Anhörung zu den Anleihekäufen der EZB, konkret zum PSP-Programm (Public Sector Purchase Programme) weiter. Hier hatte gestern bereits BVerfG-Präsident Voßkuhle durchblicken lassen, dass „gewichtige Gründe“ für die Rechtsauffassung der Kläger sprächen. Der Gegensatz zwischen EuGH und BVerfG ist also auch in dieser Frage deutlich sichtbar. Denn erwartungsgemäß sieht der EuGH auch in diesem Programm keine Rechtsverletzungen. Das bewerten die vier Klägergruppen naturgemäß nicht so, wobei bei den einzelnen Klagen jeweils andere Aspekte im Vordergrund stehen. Man darf gespannt sein, wie das BVerfG sich hier im Spannungsfeld zwischen Recht, Politik und den von der EZB bereits geschaffenen wirtschaftlichen Fakten verhalten wird. Nach aller Erfahrung wird es am Ende wohl materiell kaum über das schon jetzt gezeigte Unbehagen hinausgehen.


Eine Ebene höher



Heute Abend steht sie endlich an, die lang erwartete Fed-Zinsentscheidung. Seit Tagen lassen sich daher Statements von diversen Experten lesen, die nahezu jedes mögliche Szenario beinhalten. Mit einem gewissen Abstand zum Tagesgeschehen beschäftigte sich in seinem neuesten Memo auch der Value-Vordenker Howard Marks mit diesem Thema („On the other hand“). Für ihn sind Zinsentscheidungen keineswegs rein positive oder negative Entwicklungen, sondern vor allem eines: Ein hochkomplexes Thema, das in den meisten Fällen stets einen Strauß an ungewollten Konsequenzen mit sich bringt. Die meisten Anleger würden allerdings lediglich auf der ersten Ebene denken: Schwache Wirtschaftsdaten lösen niedrigere Zinsen aus, dies bewirkt eine wirtschaftliche Stimulation, das BIP und die Unternehmensgewinne steigen, steigende Aktienkurse folgen. Auf einer höheren Ebene könnte man sich jedoch fragen: Warum reagiert die Fed? Wegen schwächerer Wirtschaftsdaten … Was einen zu der Frage bringt, wie schlimm die Lage wirklich ist und ob die Zinssenkung ausreicht, um diese abzuwenden?

Bezogen auf das heutige Ereignis ist daher die entscheidende Frage: Wäre eine Senkung um 50 Basispunkte eine gute oder schlechte Nachricht, wenn 25 Basispunkte die Erwartungshaltung der Marktteilnehmer ist? Denn der „große Zinsschritt“ würde zweifelsohne andeuten, dass die Fed wirtschaftliche Probleme sieht. Gleichzeitig dürfte alles andere als klar sein, ob diese Medizin auch wirkt. Die frappierende Realität ist jedoch folgende: An sich läuft die US-Volkswirtschaft, wenn auch mit leichten Bremsspuren. Die Arbeitslosigkeit ist auf einem 50-Jahres-Tief, die Löhne steigen und der aktuelle Aufschwung ist einer der längsten der Geschichte. Für Marks gilt daher dasselbe, was er 2017 bereits über die Steuersenkung von Donald Trump sagte: „Ein Doktor verschreibt einem gesunden Patienten kein Adrenalin.“ Am Ende ist es neben der wirtschaftlichen Realität jedoch auch die Psychologie, die die Märkte bewegt. Marks wagt dazu folgendes Gedankenexperiment: Was würde eine Zinssenkung bewirken, wenn sie nicht kommuniziert würde? Vermutlich wenig. Statt auf die tatsächlichen Aktionen der Fed wird es also vor allem auf deren Interpretation durch die Marktteilnehmer ankommen.


Niedrige Erwartungen übertroffen



Nicht nur bei den Zinsen sondern auch bei Unternehmensergebnissen spielt die Psyche der Börsianer eine entscheidende Rolle. Dies war am gestrigen Tag an zwei Beispielen zu beobachten. Bei Apple* war die Erwartungshaltung nach der Gewinnwarnung Anfang des Jahres ohnehin gebremst. Eine Hürde, die der iPhone Hersteller allerdings mit Leichtigkeit überspringen konnte. Immerhin vermeldete Apple nach zwei Quartalen mit rückläufigen Umsätzen neues Wachstum, der Gewinn je Aktie von 2,18 USD lag über der Konsensschätzung von 2,10 USD. Für positive Stimmung sorgte auch der gute Ausblick für das nächste Quartal (Umsatz zwischen 61 und 64 Mrd. USD, die Analystenschätzung lag bei 60,98 Mrd. USD), das boomende Geschäft mit den Wearables (Apple Watch, AirPods und Beats-Kopfhörer) und die Stabilität des China-Geschäftes. Die Konsequenz: Die Aktie, die wir unter anderem auch in unserem Wikifolio „Smart Investor – Momentum“ haben, legte bereits nachbörslich um mehr als 4% zu. Im Wikifolio haben wir diese Aktie damals getreu dem alten Buffett-Motto „sei gierig, wenn die anderen ängstlich sind, sei ängstlich, wenn die anderen gierig sind“ gekauft. Als damals angesichts einer Gewinnwarnung alle Beobachter Apple abgeschrieben hatten, lohnte sich der Einstieg: unser heutiges Kursplus 44%.


Hohe Erwartungen verfehlt



Das komplette Gegenteil war in den letzten beiden Tagen bei unserem ehemaligen Musterdepottitel Grenke zu beobachten. Das Unternehmen musste zum ersten Mal seit zehn Jahren (!) eine Gewinnwarnung aussprechen. Nach 131 Mio. Euro Ergebnis 2018 lautete die Prognose beim Gewinn für 2019 bislang 147 bis 156 Mio. EUR. Nun reduziert sich dieser Ausblick auf 138 bis 148 Mio. EUR Gleichzeitig konkretisierte das Unternehmen jedoch die Prognose für das Neugeschäft, das nun zwischen 16 und 19% zulegen soll (bislang 14 bis 19%). Der Grund für das schwächere Ertragswachstum: Aufgrund einer leicht veränderten Zahlungsmoral der Kunden geht Grenke davon aus, dass die Aufwendungen für Schadensabwicklung und Risikovorsorge zunehmen werden und bildet dafür bereits heute entsprechende Rückstellungen. Alles in allem eher ein Anzeichen für eine konservative Herangehensweise. Laut Grenke handelt es sich dabei auch um eine Normalisierung, da die Schäden in den vergangenen Jahren auf einem sehr niedrigen Niveau lagen. Nach allen üblichen Maßstäben kann man das Geschäft von Grenke trotz der Gewinnwarnung nur als boomend beschreiben. Dass es den Kurs seit gestern mit einem Minus von rund 19% regelrecht zerschossen hat, ist jedoch der sportlichen Bewertung (2019er KGV >30 vor dem Kurssturz) gepaart mit den zu hohen Erwartungen geschuldet. Werden diese enttäuscht, trifft es einen solchen Qualitätstitel eben überproportional.


Zu den Märkten



Der DAX kämpft inzwischen gleich mit zwei wichtigen Unterstützungen und entwickelt dabei eine zunehmend negative Dynamik. Insbesondere der gestrige Abverkauf schlug den Marktteilnehmern auf die Stimmung. Ganz so, als würden die fast schon im Stundentakt gemeldeten Verschlechterungen der Konjunktur oder die ohnehin schwierige saisonale Lage nicht bereits für ausreichend Unmut gesorgt haben. Mit dem gestrigen Handelstag sehen wir die zweite massive schwarze Abwärtskerze (vgl. Abb., rote Markierung) in nur drei Tagen. Die Unterstützung bei 12.200 Punkten setzte der Abwärtsbewegung zunächst auch keinen weiteren Widerstand entgegen. Lediglich der kurzfristige, gegenüber dem gestrichelt eingezeichneten Trendkanal schon deutlich flachere aktuelle Aufwärtstrend (vgl. Abb., blaue Linie) wirkt noch als leichte Unterstützung. Allerdings gibt es auch einige positive Aspekte: Das Volumen des jüngsten Abwärtsschubs war nicht überproportional hoch und der Index verläuft im Moment noch sowohl oberhalb der massiven Widerstandszone von ca. 11.800 bis 12.000 Punkten (vgl. Abb., gelbe Zone) als auch oberhalb des 200-Tage-Durchschnitts (vgl. Abb., grüne Linie). Einer echten Abwärtsdynamik werden diese Marken aber nicht allzu viel entgegenzusetzen haben. Das Gefahrenpotenzial im DAX ist derzeit also erheblich.


Musterdepot Aktien & Fonds



Lesen Sie im heutigen Musterdepot unsere Einschätzung zur jüngsten Übernahme von Silver Lake Resources. Sie können sich dort durch einfaches Blättern einen schnellen Überblick über die Transaktionen der letzten Wochen verschaffen.


Smart Investor 8/2019


Titelstory:
Handelssysteme –   Robust und emotionslos

Infrastruktur: Die Wirtschaft auf den „Weg“ bringen

Hayek-Tage 2019: Über Wirtschaft, Ethik und Fragen der Politik

Big Tech-Unternehmen: Werden die „Big Four“ an die Kette gelegt?
Fazit

Abseits des Tagesgeschehens bestimmen die Aktionen der Politik und die Nicht-Reaktionen der Justiz unseren zukünftigen Handlungsrahmen.

Ralph Malisch, Christoph Karl


       

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