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Kolumnist: Klaus Singer

US-Aktien in der Fahnenstange




29.01.18 08:06
Klaus Singer

Die US-Aktienmärkte gehen in einen exponentiellen Verlauf über. Eine
solche Fahnenstangen-Situation ist oft kennzeichnend für die letzte
Phase eines Bull-Runs. Gut für die, die schon länger dabei sind, in
solchen Phasen werden die schnellsten Gewinne erzielt. Schlecht für die,
die bisher an der Seitenlinie standen und sich jetzt selbst in den Markt
drängen. Während die einen tief kaufen und hoch verkaufen, machen es die
anderen umgekehrt, sie kaufen hoch und verkaufen tief.
Die einen, das sind die „Smarten“, setzen in der Spätphase eines
Bull-Runs darauf, ihr über die Jahre angesammeltes Material auf die
„Unsmarten“ abzuladen. Da der Bull-Run in seinem zehnten Jahr ist und
die Zentralbanken in den zurückliegenden Jahren mit vollen Händen für
billiges Geld gesorgt haben, ist hier einiges zusammengekommen, das
möglichst kursschonend unter die Leute gebracht werden muss.


Während die Kurse sich nach oben beschleunigen, zeigt das Verhältnis der
auf steigende und fallende Aktien Volumina seit Mitte Dezember
Tempoverlust, zu erkennen an der sich abflachenden türkisen Linie. Die
Indikation ist zudem jetzt in Distribution gekippt (siehe Chart!). Aus
dieser Auswertung ergibt sich, dass kurzfristig die Luft für weitere
Kursanstiege sehr dünn geworden ist. Die Wahrscheinlichkeit einer mehr
oder weniger scharfen Korrektur ist hoch.


Übergeordnet ist das Bild noch nicht so “gestresst”. Das aktuelle
Volumenverhältnis liegt 8% unter dem jüngsten lokalen Hoch von Anfang
August 2016. Bezogen auf das Rekordhoch seit 2008, erreicht Anfang
August 2009, liegt das aktuelle Volumenverhältnis etwa 18% tiefer.
„Stunde Null“ der Volumenverteilung war Anfang November 2008.


Im August 2016, nach dem jüngsten lokalen Maximum bei der
Volumenverteilung, kippte der S&P 500 von 2185 aus in zwei Etappen auf
knapp 2090 (per Anfang November 2016) ab, also um rund 5%. Zuvor war er
seit Anfang Juli 2016 um gut neun Prozent angestiegen. Der jüngste
beschleunigte Anstieg seit Mitte Dezember 2017, so spektakulär er sich
auch anfühlt, brachte einen Kursgewinn von lediglich gut sieben Prozent.


Die Auswertung der fraktalen Oszillatoren zeigt einerseits ein stark
überzogen expansives Bild, andererseits ebenfalls Tempoverlust („nt“ im
Chart). Die Linearität liegt bei sehr hohen 81%, 76% der Kursmuster
entfallen auf Expansion. Lineare Merkmale bei der „Kursmechanik“
überwiegen, aber seit Mitte Januar gewinnen zyklische Kursmuster an
Bedeutung, die eher normalem Marktverhalten entsprechen (siehe Chart!).
Auch von hier aus erscheint noch kurzfristiges Restpotenzial auf der
Expansionsseite möglich. Aber wetten würde ich darauf nicht.


Treiber der bullischen Herde war (und ist noch) die Trumpsche
Steuerreform, die Ende 2017 Gesetz wurde. Hier wird erwartet, dass sie
die Unternehmensgewinne in 2018 um etwa neun Prozent ansteigen lässt.
Auch der Verlauf der Quartalssaison half bis jetzt – für das vierte
Quartal 2017 wird eine Steigerung der Unternehmengewinne im S&P 500 um
jetzt 13,2% erwartet. Die Zahlen besonders von Energiefirmen konnten von
steigenden Ölpreisen profitieren. Nichtsdestotrotz hat das Shiller-KGV
mittlerweile fast 35 erreicht – nur 2000 war es mit 44 höher, 1929 kam
es auf 30.


Viel wird bei den Wirkungen der Steuerreform darauf gewettet, dass
repatriierte Auslandsgewinne zu verstärkten Aktienrückkäufen und zu
ansteigender M&A-Aktivität führt. Natürlich will sich jeder gerne seine
Aktien (zu einem höheren Kurs als heute) abkaufen lassen, deshalb wird
jetzt nicht verkauft. Die großen Tech-Firmen, deren Kursentwicklung die
Aktienentwicklung insgesamt in den zurückliegenden 18 Monaten stark
geprägt hat, sind da besonders im Fokus. Mit starken Aktienrückkäufen
könnte das KGV wieder in normalere Regionen laufen, so eine weitere
Hoffnung. Die große Unbekannte dabei ist, wie viel von den
Auslandsgewinnen in „cash“ oder aber in US-Assets wie Aktien und
Anleihen, auch „sicheren“ Staatsanleihen, investiert ist.


Viel ist von den „Segnungen“ der Trumpschen Politik in den Kursen
eingepreist. Das lässt den S&P 500 nun 13% über seiner EMA200 zu
notieren, mit Abstand der höchste Wert seit mindestens 2004. Man kann es
drehen und wenden, wie man will, alles in allem ergibt sich eine starke
Überdehnung der Aktienkurse. Das macht anfällig schon gegen „nicht so
gute“ Nachrichten.


Der US-Finanzminister hat kürzlich die Dollar-Schwäche begrüßt, sie
würde US-Multis im internationalen Wettbewerb helfen. Natürlich
verschafft ihnen das Extraprofite, sie nutzt auch denjenigen, die in
Dollar verschuldet sind, wie etwa vielen Emerging Markets. Andererseits
treibt ein schwächer werdender Dollar die Rohstoffpreise global an, das
stärkt inflationäre Bewegungen insgesamt. Besonders betroffen sind davon
die USA, deren ohnehin schon vergleichsweise hohe Inflationsrate durch
importiertte Pressteigerungen noch beschleunigt wird. Das mag zwar
Aktionäre über Inflationsillusion noch eine zeitlang beglücken, aber
wenn die Illusionsblase erst einmal platzt, wird es nicht lustig.


Aufgrund von solchen Inflations-Aussichten und Dollar-Schwäche steigen
die US-Renditen. Die für zehnjährige Staatsanleihen steigt seit Herbst
synchron mit dem sinkenden Dollar, was einen Zusammenhang nahelegt. Der
dürfte darin bestehen, dass Ausländer sich von solchen Papieren
verabschieden, um sich vor sinkenden Anleihe-Kursen und zusätzlicher
Abwertung durch die Dollarschwäche zu schützen. Auf der Verkäuferseite
könnte China stehen, möglicherweise auch US-Multis, die ihre
Auslandsgewinne in US-Treasurys angelegt haben. Verkäufe von Ausländern
drücken den Dollar-Außenwert – hier entsteht leicht ein sich selbst
antreibender Teufelskreis.


Da die Bondblase zugleich die größte und verletztlichste der seit 2008
gezüchteten Blasen ist, muss hier besonders genau hingeschaut werden.
Die Rendite der zehnjährigen TNotes hat mittlerweile eine seit Mitte der
1980er Jahre bestehende Abwärtslinie überschritten und den wichtigen
statischen Pegel von 2,6% erreicht. Oberhalb von drei Prozent müsste man
davon ausgehen, dass ein Doppelboden bei 1,4%, gebildet von den Tiefs im
Juli 2012 und im August 2016, bestätigt würde, was ein rechnerisches
Kursziel von 4,6% auslösen würde.


Die Fed wird dabei nicht tatenlos zusehen können, zumal die US-Regierung
neue Schulden machen muss – ihre Haushaltslage ist aktuell angespannt,
einen kurzen Regierungs-Shutdown hat es schon gegeben. Und die
Steuerreform führt auf jeden Fall zunächst zu Einnahmeausfällen.
Inwieweit diese durch eine weitere wirtschaftliche Belebung wieder
kompensiert werden, steht auf einem ganz anderen Blatt – ich glaube
nicht, dass das letztlich geschehen wird. Also wird die Fed recht bald
auf die eine oder andere „innovative“ Art und Weise für Gegendruck bei
den Zinsen sorgen. Und wenn das nicht hilft?


Der folgende Chart zeigt den Zusammenhang zwischen Zinsentwicklung,
Verlauf des S&P 500 und einem zusammengefassten Makroindikator. Immer
wenn dieser Makroindikator Schwäche zeigte, wenn TNote-Rendite
gleichzeitig Stärke aufwies, kam es größeren Korrekturen beim S&P 500.
Aktuell könnte sich wieder ein solches Bild entwickeln (siehe Chart!).


Die jüngste BIP-Entwicklung in den USA hat mit einem annualisierten
Anstieg im vierten Quartal um lediglich 2,5% enttäuscht. Erwartet wurden
etwa 3%. Der Zuwachs lag damit um 0,6% unter dem Wert aus dem
Vorquartal. Positiv ist, dass der Betrag des privaten Verbrauchs zum
Wachstum im Vergleich zum Vorquartal deutlich gestiegen ist, wie auch
der der Investitionen. Die im Q3 aufgebauten Lagerbestände wurden
abgebaut und haben die BIP-Entwicklung entsprechend belastet. Ohne
diesen Einfluss wäre das BIP um 3,2% (Q3: +2,4%) gestiegen. Der
Außenbeitrag belastete die BIP-Entwicklung in Q4, die Importe stiegen
viel stärker als die Exporte (siehe Chart!).



Es handelt sich um die erste Schätzung, daher sollte man das Ergebnis
mit Bedacht nehmen. Es wird insbesondere weiter auf die
Investitionstätigkeit ankommen, ob die US-Wirtschaft die drei Prozent
Wachstum nachhaltig wird erreichen können, die Trump als Ziel vorgibt.
Der „Real-Time-BIP-Indikator“ aus dem Produkt der Zahl der Arbeitsplätze
und der geleisteten Wochenstunden zeigt seit Sommer 2016 einen
Aufwärtstrend. Auch seine nominale Version unter Berücksichtigung der
Löhne zeigt keine Schwäche.



So lange dieses Makro-Bild nicht abkippt, würde ich noch nicht davon
ausgehen, dass eine Korrektur bei US-Aktien in eine anhaltende
Kurs-Baisse mündet. Wenn da nicht die Renditen wären… Sollten die
explodieren, würde auch die Realwirtschaft sehr schnell kollabieren.



Die US-Aktienkurse sind stark überdehnt, sie laufen in eine
Fahnenstange. Das macht anfällt schon für nicht ganz so gute
Nachrichten. Eine Korrektur dürfte sehr bald auf der Tagesordnung
stehen. Allerdings hat das “Smart Money” noch sehr viel Material
abzugeben, so dass es weniger wahrscheinlich ist, dass eine Korrektur
unmittelbar in eine Baisse mündet. Auch von der Makroseite besteht noch
kein Anlass zu der Annahme, das Wachstum der US-Wirtschaft habe seinen
Zenith bereits überschritten. Besonderes Augenmerk muß auf die
Renditeentwicklung gelegt werden, sie könnte die größte aller Blasen
“anpieksen” – mit möglicherweise verhehrenden Konsequenzen.



Erwähnte Charts, weiterführende Verweise und Quellenangaben können hier
eingesehen werden:
http://www.timepatternanalysis.de/Blog/2018/01/28/us-aktien-in-der-fahnenstange/




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